享道出行冲刺港股IPO：毛利率三年翻倍至11% 关联交易金额激增55%暗藏依赖风险

招股书解读

主营业务：依托上汽生态的出行综合体

享道出行定位为中国多场景智慧出行综合体，核心业务涵盖网约车服务、车辆租赁服务及二手车销售。作为上汽集团旗下企业，公司以车企背景为依托，截至2025年12月31日已在100个城市开展业务。根据弗若斯特沙利文数据，按2025年GTV计，公司在网中国约车平台中排名第六，企业出行服务行业排名第二。

商业模式上，公司通过自有APP及聚合平台（高德打车、滴滴等）获取用户流量，2025年聚合平台贡献GTV达98.5%。在供应端，与出行合作伙伴合作管理司机和车辆，同时直接招募司机比例从2023年2.3%提升至2025年60.3%，显著降低管理成本。

营业收入：三年复合增长8.8%

公司收入由2023年的57.18亿元增至2025年的67.74亿元，复合年增长率8.8%。其中网约车服务贡献主要收入来源，2025年占比达78.9%。

截至12月31日止年度

净利润：三年累计亏损12.57亿元

公司仍处于亏损状态，但亏损额逐年收窄。2023年至2025年，年内亏损分别为6.04亿元、4.07亿元及2.46亿元，三年累计亏损达12.57亿元。

截至12月31日止年度

毛利率：三年翻倍至11%

毛利率表现显著改善，由2023年的6.6%提升至2025年的11.0%，主要得益于网约车服务毛利率从2.2%大幅提升至11.8%。

截至12月31日止年度

净利率：亏损率持续收窄至3.6%

净亏损率由2023年的10.6%收窄至2025年的3.6%，显示公司经营效率不断提升。但需注意的是，2025年销售开支仍达7.18亿元，研发投入9540万元，持续侵蚀利润。

营业收入构成：网约车服务主导

网约车服务收入贡献持续增长，从2023年的73.6%提升至2025年的78.9%。车辆租赁服务保持稳定，二手车销售占比维持在3.6%左右。其他服务收入占比从1.9%降至0.4%，主要因新车销售业务收缩。

关联交易：金额三年激增55%

公司与控股股东上汽集团及其联系人存在大额持续关联交易，2023年至2025年交易金额分别为1.07亿元、1.42亿元及2.06亿元，三年复合增长率达55%。其中车辆采购是最大头，2025年向关联方采购车辆金额达2.34亿元。

截至12月31日止年度关联交易金额

公司预计2026年至2028年车辆采购关联交易上限将分别达6.49亿元、8.68亿元及8.92亿元，显示对上汽集团的供应依赖度可能进一步加深。

财务挑战：流动负债净额超12亿元

截至2025年12月31日，公司流动负债净额达12.06亿元，现金及现金等价物为8.82亿元，存在一定流动性压力。借款总额达20.59亿元，其中18.27亿元为一年内到期的短期借款，偿债压力较大。

截至12月31日止年度现金流状况

2025年经营活动首次实现现金净流入5510万元，显示经营效率改善，但期末现金较2024年下降19.2%，主要因偿还债务所致。

同业对比：市场份额仅1.8%

中国网约车市场高度集中，按GTV计2025年前五大平台合计市场份额达89%，公司排名第六，市场份额仅1.8%。2025年11%的毛利率已接近行业平均水平，但净亏损率3.6%仍高于部分已实现盈利的同行企业。

客户集中度：分散风险较低

公司客户基础分散，2023-2025年来自五大客户收入占比分别为5.1%、3.7%和3.6%。最大客户为上汽集团，贡献收入占比从2023年1.7%降至2025年0.9%。

截至12月31日止年度客户集中度

供应商集中度：依赖上汽集团

供应商集中度处于较低水平，2025年向五大供应商采购额占比11.9%，但公司主要车辆供应商为关联方上汽集团，2025年车辆采购总额中35.5%来自关联方，存在供应链风险。

截至12月31日止年度供应商集中度

股东情况：上汽集团绝对控股

截至最后实际可行日期，上汽总公司通过直接及间接方式持有75.37%股份，处于绝对控股地位。紧随上市完成后，上汽总公司持股比例将稀释但仍为控股股东，可能存在利益划分问题。

管理团队：汽车行业背景显著

核心管理团队大多来自上汽集团体系，平均拥有13年以上相关行业经验。截至2025年，五位最高薪酬人士总薪酬为866.4万元，人均年薪约173万元。公司实施了股份激励计划，2023年至2025年以股份为基础的付款开支分别为678万元、331.8万元及236.3万元。

关键管理人员背景：- 吴冰（董事长）：曾任上汽通用汽车法务部总监、上汽集团保险销售公司总经理，现任上汽集团副总裁- 倪立诚（CEO）：长期任职上汽集团，曾任董事会办公室主任、党委办公室主任- 王泽民（非执行董事）：上汽集团移动出行和服务事业部副总经理

管理团队汽车行业经验丰富，但互联网背景相对薄弱，可能影响技术驱动型业务发展。

风险因素：政策与竞争双重挑战

公司面临多重风险，包括网约車行业监管政策变化、市场竞争加剧、对上汽集团的依赖、Robotaxi商业化不确定性、流动性风险及持续亏损等。

行业竞争方面，面临滴滴、高德等巨头竞争，且聚合模式崛起（2025年市场份额32.5%），公司流量成本可能持续上升。合规方面，2023-2025年累计发生992宗不合規事件，包括无证车辆542宗、无证司机326宗，被处罚款920万元。

Robotaxi业务处于早期阶段，截至最后实际可行日期尚未产生收入，2025年研发开支9540万元。招股书披露，公司计划将上市募集资金的部分用于自动驾驶研发及Robotaxi运营，但商业化路径仍存在不确定性。

结论

享道出行作为上汽集团旗下出行平台，凭借车企背景和生态协同效应实现了业务快速增长，毛利率显著改善，亏损持续收窄。然而，公司仍面临关联交易依赖度高、流动性压力、行业竞争加剧等挑战。投资者需密切关注其独立经营能力、Robotaxi业务进展及盈利转折点的到来。

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